淺論我國房地產(chǎn)投資信托
來源： 時間：2006-11-07
摘要：本文結(jié)合房地產(chǎn)投資信托在我國的發(fā)展情況，指出了其存在的一些問題，同時提出了發(fā)展房地產(chǎn)投資信托的政策性建議。
關(guān)鍵詞：信托,房地產(chǎn)業(yè)
目前，隨著我國房地產(chǎn)金融體系的逐步完善和房地產(chǎn)業(yè)的不斷發(fā)展、房地產(chǎn)投資功能的日益顯現(xiàn)，雖然作為具有金融機構(gòu)特征的房地產(chǎn)信托投資基金已開始活躍。但是人們對房地產(chǎn)投資信托的理解仍然存在著很大的分歧。筆者認(rèn)為，房地產(chǎn)信托是房地產(chǎn)開發(fā)商借助較權(quán)威的信托責(zé)任公司的專業(yè)理財優(yōu)勢和其運用資金的豐富經(jīng)驗，通過實施信托計劃，將多個指定管理的開發(fā)項目的信托資金集合起來，形成具有一定投資規(guī)模和實力的資金組合，然后將信托計劃資金以信托貸款的方式運用于房地產(chǎn)開發(fā)項目，為委托人獲取安全、穩(wěn)定的收益。
1、我國房地產(chǎn)信托的引入
我國現(xiàn)有的投資基金全部是證券投資基金，而屬于產(chǎn)業(yè)基金的房地產(chǎn)投資基金由于產(chǎn)業(yè)基金法律遲遲不能出臺，還處于禁區(qū)。房地產(chǎn)企業(yè)主要依靠銀行進(jìn)行融資。但實際上，我國從90年代初就出現(xiàn)了投資基金，且發(fā)展很快。到1994年，全國共發(fā)行了70多只基金。這些投資基金都是綜合的，既投資房地產(chǎn)，也投資實業(yè)和證券，基本處于無序狀態(tài)。由于當(dāng)時對房地產(chǎn)業(yè)的整頓，大部分投資于房地產(chǎn)的錢都沉淀了，因此，1994～1997年基金業(yè)處于暫停階段。1997年 11月國務(wù)院頒布《證券投資基金管理暫行辦法》，至此之后證券投資基金進(jìn)入規(guī)范發(fā)展。而對于產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)立與運作爭議較大，始終沒有得到國家的批準(zhǔn)。房地產(chǎn)基金是產(chǎn)業(yè)基金的重要成員。與產(chǎn)業(yè)基金的命運息息相關(guān)。因此也沒有建立起來。2003年9月20日，由全國工商聯(lián)住宅產(chǎn)業(yè)商會支持籌備發(fā)起的中國第一個房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)基金——住宅產(chǎn)業(yè)精瑞基金宣告正式成立，但精瑞基金的注冊地在香港。
2003年6月，“121號文”出臺后，央行房地產(chǎn)信貸政策收緊，限制銀行業(yè)向房地產(chǎn)過度傾斜，使得房地產(chǎn)融資開始向信托轉(zhuǎn)移，為房地產(chǎn)信托融資提供了難得的機遇。同時，信托自己的優(yōu)勢也對房地產(chǎn)信托融資的興起發(fā)揮了推波助瀾的作用。信托方式相對銀行貸款而言，可以降低房地產(chǎn)業(yè)整體的融資成本，節(jié)約財務(wù)費用，有利于房地產(chǎn)資金的持續(xù)應(yīng)用和公司的發(fā)展。在供給方式上更加靈活，可以針對房地產(chǎn)企業(yè)本身運營需求和具體項目，設(shè)計個性化的資金信托產(chǎn)品，以多種方式提升房地產(chǎn)業(yè)績，從而增加了市場供需雙方的選擇空間。作為房地產(chǎn)融資創(chuàng)新的主體之一的信托公司推出了近百個房地產(chǎn)信托產(chǎn)品，如“北京三環(huán)新城”信托項目、“太陽星城”信托項目、“金融街寫字樓項目貸款”信托項目、“法國歐尚天津第一店”信托項目、“宣祥家園經(jīng)濟適用房”信托項目、“第一城”產(chǎn)權(quán)投資項目、“時代奧城”信托項目、“愛建新城”信托項目等，其中“法國歐尚天津第一店”信托項目被媒體稱為是“準(zhǔn)REITs”，但事實上這些信托產(chǎn)品與國外的REITs有很大的差別，它們還只是一種不成熟的、初級的、過渡的金融產(chǎn)品，存在很多產(chǎn)品設(shè)計上的弊端，例如絕大多數(shù)都是單一的信托計劃針對單一的項目，無法通過組合投資的方式來有效分散投資的風(fēng)險。
2、房地產(chǎn)投資信托發(fā)展意義
實踐證明，我國引入房地產(chǎn)投資信托基金有著非常重要的作用。首先，引入房地產(chǎn)投資信托基金有利于完善中國房地產(chǎn)金融架構(gòu)。房地產(chǎn)信托投資基金在國外既參與房地產(chǎn)一級市場金融活動，也參與二級市場活動，是房地產(chǎn)金融發(fā)展的重要標(biāo)志，也是促進(jìn)房地產(chǎn)金融二級市場的重要手段。房地產(chǎn)信托投資基金直接把市場資金融通到房地產(chǎn)行業(yè)，是對以銀行為手段的間接金融的極大補充。因此，推出房地產(chǎn)投資信托基金，將大大地提高房地產(chǎn)金融的完備性，是房地產(chǎn)金融走向成熟的必然選擇。其次，引入房地產(chǎn)投資信托基金有助于分散與降低系統(tǒng)性風(fēng)險，提高金融安全。從房地產(chǎn)金融的角度來看，引進(jìn)具有市場信用特征的房地產(chǎn)信托基金，將一定程度提高房地產(chǎn)金融當(dāng)期的系統(tǒng)風(fēng)險化解能力，提高金融體系的安全性。再次，引入房地產(chǎn)投資信托基金有助于疏通房地產(chǎn)資金循環(huán)的梗阻。房地產(chǎn)投資信托基金的引入，可以避免單一融通體系下銀行相關(guān)政策對房地產(chǎn)市場的硬沖擊，減緩某些特定目的的政策對整個市場的整體沖擊力度，有助于緩解中國金融體系的錯配矛盾。房地產(chǎn)的固有特性決定了房地產(chǎn)投資信托基金具有保值增值的功能，因此房地產(chǎn)投資的收益相對比較穩(wěn)定。
3、目前我國房地產(chǎn)信托投資存在的問題
目前我國信托業(yè)所暴露出來的問題集中在兩大環(huán)節(jié)：一是決策管理環(huán)節(jié)，主要表現(xiàn)為戰(zhàn)略目標(biāo)不明確、治理機制不健全、決策流程不科學(xué)等；二是業(yè)務(wù)經(jīng)營環(huán)節(jié)，主要是表現(xiàn)為挪用信托財產(chǎn)、對信托客戶承諾或變相承諾保底受益、不規(guī)范的關(guān)聯(lián)交易和信息披露、突破集合資金信托不得超過200份合同的限制、異地經(jīng)營集合資金信托業(yè)務(wù)以及風(fēng)險管理不到位等。
由于投向房地產(chǎn)開發(fā)領(lǐng)域的信托項目，大多采用信托貸款方式，按照原規(guī)劃，期滿時可由銀行信貸資金置換，信托資金可以安全退出。但是，隨著國家宏觀調(diào)控政策的出臺，信托公司未曾預(yù)料到銀行信貸資金的投放也受到限制，使得眾多信托資金集合產(chǎn)品出現(xiàn)了風(fēng)險，有的甚至出現(xiàn)支付風(fēng)險。保護(hù)委托人利益成為迫切現(xiàn)實需要。
一方面，由于利益的驅(qū)動，信托投資公司在開創(chuàng)新的信托產(chǎn)品時，都在自覺或不自覺的打法律擦邊球。房地產(chǎn)信托融資操作過程中出現(xiàn)許多法律規(guī)避行為，如信托投資公司利用分解項目的方法將原本一個項目分解為若干項目，從而達(dá)到規(guī)避“接受委托人的資金信托合同不得超過200份(含200份)”的限制；如信托計劃雖不公開承諾保底，但是往往通過一些方式暗示提供保底保證；如信托計劃雖不保證最低收益，但是幾乎無一例外的都有預(yù)期收益率，而且很多信托產(chǎn)品的預(yù)期收益率可精確到小數(shù)點后第2-3位等等。上述法律規(guī)避行為無疑將影響投資者的決策，對于非專業(yè)知識的投資者來講，極可能基于對“承諾保底”和“預(yù)期收益”的信賴作出投資決策—購買該信托產(chǎn)品。而且法律規(guī)避行為無疑為監(jiān)管部門的工作帶來難度，為中國本來就不成熟的信托市場加大了風(fēng)險。
另一方面，現(xiàn)有法律規(guī)范對委托人利益的法律保護(hù)和不足。我國現(xiàn)有的法律規(guī)范在保護(hù)委托人利益方面存在以下缺陷：一是缺乏信息披露制度，委托人的權(quán)利形同虛設(shè)；二是信托業(yè)法缺位；三是信托財產(chǎn)之追及性不徹底、缺乏可操作性規(guī)定；四是實施監(jiān)管的法律依據(jù)效力層次低，且缺乏全方面的系統(tǒng)的監(jiān)管體系；五是信托企業(yè)信用法律制度缺乏，誠信缺乏。
4、房地產(chǎn)投資信托發(fā)展政策建議
(1)為我國REITs進(jìn)入實施運作創(chuàng)造必要的法律環(huán)境。在美國，房地產(chǎn)投資信托可以獲得有利的稅收待遇，房地產(chǎn)投資信托不屬于應(yīng)稅財產(chǎn)，且免除公司稅項，避免了雙重納稅。而目前我國法律尚未對信托收益的納稅作出明確規(guī)定。健全法規(guī)并與國際接軌已成了發(fā)展信托業(yè)的當(dāng)務(wù)之急。我們要建立完善的法律體系，保證和維持整個市場的公平、公正、公開和透明，來推進(jìn)房地產(chǎn)投資信托業(yè)健康、理性地發(fā)展。而要建立完善的法律體系，僅僅只頒布單一的《信托法》、《投資基金法》是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。必須將法律制定工作細(xì)化、完備化，要達(dá)到此目標(biāo)還必須配備一些其他的相關(guān)法規(guī)。首先應(yīng)進(jìn)一步完善《公司法》或制定專門針對投資基金發(fā)展的《投資公司法》、《投資顧問法》等法規(guī)。其次，制定出房地產(chǎn)投資信托基金的專項管理措施，如投資資格的審定、投資方面的限制、投資比例的確認(rèn)等，以促進(jìn)基金的規(guī)范發(fā)展。除此之外，還應(yīng)逐步完善證券場外交易市場和產(chǎn)權(quán)交易市場，使基金的資金收入與回收機制更為完善。另外，我國還可參照美國稅法的有關(guān)規(guī)定，對目前的稅法進(jìn)行改革，避免雙重征稅問題，為其發(fā)展創(chuàng)造良好的稅收環(huán)境。
(2)培育REITs組織機構(gòu)的建設(shè)，加快培養(yǎng)大量的機構(gòu)投資者。房地產(chǎn)投資信托基金必須具備嚴(yán)密的組織機構(gòu)，包括管理委員會、監(jiān)督機構(gòu)以及具體運行操作機構(gòu)。在美國房地產(chǎn)投資信托基金的資金來源中很大一部分是機構(gòu)投資者的資金。權(quán)益型有限期、自我償付式REITs的資金來源中很重要的一部分也應(yīng)是機構(gòu)投資者的資金，像保險基金、養(yǎng)老基金等機構(gòu)投資者，資金量大而且信息靈通，投資技術(shù)高，能夠為房地產(chǎn)投資信托基金提供穩(wěn)定的資金。但事實上，我國目前還沒有真正意義上的機構(gòu)投資者，這對于權(quán)益型有限期、自我償付式REITs的發(fā)展非常不利，所以加快培育機構(gòu)投資者勢在必行。
(3)完善人才培養(yǎng)和信息公開化制度。加強房地產(chǎn)投資信托基金的人才培養(yǎng)，需要盡快建立起一支既精通基金業(yè)務(wù)、又了解房地產(chǎn)市場、熟悉業(yè)務(wù)運作的專門管理人才隊伍。與此同時，積極促進(jìn)基金業(yè)務(wù)所必不可少的律師、會計師、審計師、資產(chǎn)評估師等服務(wù)型人才的隊伍建設(shè)。從國外基金市場發(fā)展看，信息越公開，基金市場越發(fā)達(dá)。因此，要盡可能使各類包括房地產(chǎn)信息、國家政策信息、金融證券信息及時、準(zhǔn)確地傳遞給信息需求者，促使大家在信息公開情況下，從事房地產(chǎn)投資信托基金的運作，促進(jìn)我國房地產(chǎn)投資信托基金的順利發(fā)展。
(4)建立信托企業(yè)信用制度。建立信托企業(yè)信用制度，以完善的法律體系促進(jìn)信托市場的誠信，保證信托市場的健康發(fā)展。建立信托企業(yè)征信體制，劃分信托企業(yè)信息類型，實現(xiàn)征信數(shù)據(jù)的開放；發(fā)展信用中介機構(gòu)；建立標(biāo)準(zhǔn)化的信托企業(yè)征信數(shù)據(jù)庫；建立健全失信懲罰制度；規(guī)范發(fā)展信用評級行業(yè)；大力發(fā)展信托企業(yè)信用管理教育。
(5)健全信息披露制度。有的信托公司將募集資金投入關(guān)聯(lián)方、并由關(guān)聯(lián)公司進(jìn)行擔(dān)保，但信托合同中對此沒有揭示，使投資者身處風(fēng)險隱患而不知情。信托投資公司應(yīng)真實、準(zhǔn)確、及時、完整地披露信息，包括經(jīng)審計的年報和重大事件臨時報告等，在年報中披露各類風(fēng)險和風(fēng)險管理情況及公司治理信息，并在會計附注中披露關(guān)聯(lián)交易的總量及重大關(guān)聯(lián)交易的情況等。
5、結(jié)論
房地產(chǎn)業(yè)和稀缺資源土地緊密關(guān)聯(lián)，歷史數(shù)據(jù)已經(jīng)表明，房地產(chǎn)業(yè)是容易積累財富的行業(yè)。房地產(chǎn)投資開發(fā)需要大量資金，一般大眾投資者很難參與其中，REITs的出現(xiàn)，為一般大眾投資者提供了投資于大型房地產(chǎn)開發(fā)的機會。對于房地產(chǎn)所有者來說， REITs在融資方面提供了更大的靈活性和有效性。 REITs使房地產(chǎn)開發(fā)商能夠通過規(guī)范的REITs渠道及時回籠資金，投資于其他開發(fā)項目，促進(jìn)了房地產(chǎn)業(yè)和房地產(chǎn)金融市場的發(fā)展。而從戰(zhàn)略角度來說， REITs將是國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)乃至房地產(chǎn)金融的發(fā)展方向。
為此，房地產(chǎn)投資基金對于我國房地產(chǎn)業(yè)乃至整個國民經(jīng)濟的運行具有非常積極的意義，而且其作為有效的金融投資手段可以活躍和刺激我國金融市場，作為融資手段又可以推動我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。因此，通過房地產(chǎn)投資基金來發(fā)展我國房地產(chǎn)業(yè)以及以基金方式投資房地產(chǎn)已經(jīng)取得了相當(dāng)部分業(yè)界人士和投資者的共識，房地產(chǎn)投資基金的產(chǎn)生是我國房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的一種必然趨勢。
作者：中國建設(shè)銀行山東威海分行 王曉燕
(xintuo摘自《 中國房地產(chǎn)金融》)